[心得] 近代貨幣經濟史已刪文
自1816年英國採用金本位制之後，歐洲各國逐漸跟進採用金本位制，至十九世紀末大多數
主要國家皆已採用金本位制。金本位指的是國家發行的貨幣都與黃金掛鉤，根據黃金儲備
量發行貨幣，並嚴格控制貨幣與黃金間兌換比例，保證貨幣與黃金可以自由兌換，簡單來
說，人民可以拿貨幣向政府換回等值的黃金，貨幣就是政府收到黃金後，發給人民的收據
。
1929年10月29日，這天美國股市大幅下跌，被經濟學家認為是美國「經濟大蕭條」的開始
。1929-1933年大蕭條期間，美聯準會(Fed)(美國的中央銀行)提供的信用額度依然被1913
年開始的《聯邦準備條例》(Federal Reserve Act)所制約，要求聯邦準備券背後應有40%
的黃金支持(美國政府每持有4美元的黃金，才能印製面額10的美元)，這幾乎在信用額度上
達到了持有黃金的許可上限。於是Fed開始緊縮貨幣，美國貨幣供給的M2政策在1929-1933
年間縮減了1/3，將普通的衰退推入經濟大蕭條。
在大蕭條期間，Fed允許一些大型公開銀行倒閉，這導致恐慌和地方銀行的大規模擠兌。這
時美國人民察覺到銀行及貨幣本身並不可靠，於是開始大量儲存黃金。時任美國總統-羅斯
福簽署行政命令6102號，禁止人民囤積超過5盎司的黃金，超過的部分強制以每盎司20.67
美元賣給Fed換取美元，這是1900年《金本位法》(Gold Standard Act)所規定的黃金價格
。
美國政府禁止人民擁有黃金，從1933年大蕭條開始，一直到41年後(1974年)，黃金才解禁
。
貨幣主義學家認為，如果此時Fed提供應急借貸，或簡單地在自由市場上購買政府債券以提
供流動資產，那麼其它銀行就不會跟著大型銀行一同倒閉，這樣貨幣供給就不會緊張到如
此的地步。
1937年第二次世界大戰爆發，政府的戰爭支出加速導致了經濟從大蕭條中復甦。
1944年7月盟軍即將於二戰中獲勝，美國憑著強大軍事及經濟實力，邀請44個國家的代表在
新罕布什爾州布列敦森林的華盛頓山旅館舉行聯合國貨幣金融會議，以建立國際貨幣與金
融交易的標準和討論戰後重建問題。協定內容建立了兩大國際金融機構(即國際貨幣基金組
織(IMF)和世界銀行(IBRD))，前者負責向成員國提供短期資金借貸，目的為保障國際貨幣
體系的穩定；後者提供中長期信貸來促進成員國經濟復甦。此外，協定內容還包括了，美
國作為世界上的儲備貨幣發行國家(此時美國擁有全世界70%的黃金儲存量)，聯準會保證美
元按照官價兌換黃金（即35美元兌換一盎司黃金)及提供足夠的美元作為國際清償手段，以
維持協定成員國對美元的信心(對協定成員國來說，這稱為金匯兌本位制)。
(金匯兌本位制也稱做虛金本位制，當一個國家實行這種貨幣制度時，需要將黃金存放在
另一個國家或地區，本國貨幣與之實行固定比例率，只有當此國貨幣兌換成黃金存放國的
貨幣時，才能再兌換成黃金，這是一種殖民地性質的貨幣制度。)
從1944年7月開始到1971年尼克森總統宣布美國聯準會拒絕向國外中央銀行出售黃金(美元
與黃金脫鉤)結束，這段期間稱為「布列敦森林制度時期」。
在1950年至1969年間，隨著日本及西德的發展，美國占世界經濟產出的比例自35%下降至27
%。此外，由於國際收支赤字、越南戰爭導致的公債及美聯準的貨幣擴張，美元在1960年代
開始嚴重貶值。1965年2月，法國總統戴高樂宣布打算以官方匯率將其美元儲備換成黃金。
1971年，美元的貨幣供給量增加了10%。5月，西德退出布列敦森林制度，不願升值馬克，
而美元兌馬克貶值7.5%。其他國家開始要求以美元兌換黃金，瑞士在7月兌換了高達5000萬
美元，法國也將1.99億美元兌換成了黃金。8月5日，美國國會發表建議讓美元貶值以保護
美元的報告。8月9日，隨著美元兌歐洲貨幣貶值，瑞士退出布列敦森林制度。加劇了美國
離開布列敦森林制度的壓力，此時美國的通貨膨脹率為5.84%，截至8月的失業率為6.1%。
為解決這些問題，尼克森總統宣布美國聯準會拒絕向國外中央銀行出售黃金(美元與黃金
脫鉤)，史稱「尼克森衝擊」，結束了布列敦森林制度。國際金融體系開始進入浮動匯率制
度時代，固定匯率制徹底瓦解。
1950~1973年期間，原油被七大石油公司(Exxon,Mobil,Chevron,Exaco,GulfOil,BP,Shell)
獨佔，價格平均每桶只有1.80美元，僅為煤炭價格一半左右。後來經過石油輸出國組織(OP
EC)的抗爭，到1973年1月才上升到2.95美元一桶。產油國對石油價格過低感到很不滿。197
3年10月，第四次中東戰爭(贖罪日戰爭)爆發，阿拉伯產油國決定減少石油生產，並對西方
已開發資本主義國家實施石油禁運。
為因應1970年代石油危機所帶來的通膨問題，1979年8月接任美國Fed主席的Paul Volcker
，採取強力的緊縮性貨幣政策(此時通膨來到最高點13%)；1980~1981年間，聯邦資金利率
自14%上揚至約20%(1982~1985年間雖呈下滑，惟仍維持於8%~12%之較高水準)，帶來所謂的
「伏克爾衝擊」(Volcker shock)，美國經濟步入硬著陸(hard landing)，這段時間經濟衰
退，失業率高達10%。
美元高利率吸引國際資金，使得美元對主要通貨升值將近55%，這對美國來說，出口商品變
貴變難賣，貿易赤字飆升；然而進口商品變得便宜，尤其是便宜的日本商品。時任美國總
統雷根，打算處理對日本的貿易逆差問題。
1985年4月，美參議院將日本列為「不公正貿易國」。6月，啟動單邊貿易限制措施，對日
本半導體產業使用301條款(Section 301 of the Trade Act of 1974)，限制從日本進口
產品(電腦等電子產品)。
1985年9月22日，美國、日本、西德、法國及英國等5國集團(G5)的財金首長，於美國紐約
市曼哈頓中心的廣場飯店(Plaza Hotel)舉行會談，並簽署頗富盛名的「廣場協定」。「廣
場協定」旨在藉由各國對於外匯市場的聯合干預，促使匯率波動更能反映各國經濟基本面
的變化，亦即貿易順差國(如日本、西德)的貨幣升值，貿易逆差國(美國)的貨幣貶值，從
而引導美元對主要通貨的匯價有序貶值。
在「廣場協定」簽署的3年後，日圓兌美元大幅升值逾50%。此一結果，導致日本企業大量
外移。1986~1987年，日本央行(日銀)(BoJ)為協助出口產業，復採行極度寬鬆的貨幣政策
，將重貼現率*從5.0%大幅調降至2.5%；此舉導致銀行放款浮濫，房地產、股票價格狂飆
。起初，BoJ並未採因應措施，資產價格泡沫持續膨脹；1989年5月起，BoJ轉而採取強烈的
緊縮性措施，短短18個月內，重貼現率即大幅調升3.5個百分點，資產價格泡沫終於被戳破
。
日本資產價格泡沫破滅後，房地產、股票價格急速崩跌，銀行不良債權遽升，致金融中介
功能嚴重受損，而家計部門與廠商則積極去槓桿化(deleveraging)，不僅帶來「資產負債
表型衰退」(balance sheet recession)，更使日本陷入嚴重的「通縮螺旋」(deflationar
y spiral)。
*重現貼率是指，銀行向央行借款的利率，重現貼率提高意味著銀行借錢的成本跟著提高，
銀行借給顧客的貸款利率也就會上升。
一般銀行資金不夠時，除同業間相互調借外，便向中央銀行融通借款。借款方式，便是用
手上現有的商業票據向中央銀行重貼現，以獲得資金。這種重貼現時支付的利率叫重貼現
率(Discount rate)。
重貼現率，常為中央銀行控制通貨的手段之一。即當市面資金過多時，中央銀行可提高利
率，以促進市場一般利率提升。反之則降低重貼現率使市場利率下跌。不過，央行在做宣
佈調升或調降重貼現率的動作時，宣示意義大於實質意義。通常央行在宣佈調整重貼現率
前會先以公開市場*操作的方式來影響利率，觀察美國聯邦基金利率的變化可以預估央行未
來有可能做調整重貼現率的動作。
*公開市場操作為中央銀行經常使用之調整貨幣政策之工具，當市場利率過高時，央行買入
合格之債券或票券，釋出資金以引導市場利率回跌。(交易對象包括銀行、票券金融公司、
農業金庫、中華郵政公司、具央行公開市場操作指定交易商身分的證券公司)
當市場資金過於浮濫時，央行發行可轉讓定期存單，收縮市場資金以引導市場利率回升。(
存單發行對象包括銀行、全國農業金庫、中華郵政公司、票券金融公司及信用合作社)
*日銀進行公開市場操作，所使用的金融工具除國債外，還包括ETF、REITs(日銀買入ETF、
REITs期間為2010年10月28日 ~2024年3月19日)
歷經1986~1991年泡沫經濟時代後的日本，開始進入了低慾望時代，即使日銀將利率降到0
左右，日本GDP平均實際增長率也只有1%。利率已無法調降的日銀，只好使出世界首例「量
化寬鬆(QE)」政策，也就是日銀透過公開市場操作，開始有計畫印錢，買入國債及ETF、RE
ITs，以釋出資金到市場上。就算如此，日本低通膨及通縮情形仍未見改善。
2008金融危機及2020新冠疫情，美國Fed也像日本一樣印錢後，透過購買美政府債券，向市
場釋出資金，以期刺激經濟，渡過危機。但QE也可能帶來高風險的副作用，一直印錢使得
通貨膨脹加劇，Fed為了降低通膨，會採取升息及拋售債券等措施，以收縮市場資金，期望
讓通膨降溫。Fed升息導致美國政府在債務上付出更多利息，本身已經財政赤字的美國政府
只好發行更多債務，以償還因債務所產生的利息。
長期觀察下來，美國政府鈔票越印越多，越印越快，使得通膨發生及貨幣實質購買力下降
。巴菲特表示，在一九八○年代，政府對這些以貨幣為基礎的投資商品(債券)，會以調高
利率的方式來彌補通膨損失的購買力，但時至今日，Fed無限QE(無限印鈔)經濟策略，使得
利率完全無法彌補投資人購買力風險。巴菲特偏愛投資具有生產力的資產，無論是企業、
農場或是房地產。這些資產有能力應變通貨造成的影響，如通貨緊縮時能以較便宜的新資
金投入，持續提供產出來維持購買力。
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1年前
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